短期向上拐點(diǎn)將至，這個(gè)板塊有望迎來(lái)反轉(zhuǎn)——錢瞻研報(bào)

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來(lái)源：微信公眾號(hào)“道達(dá)號(hào)”（微信公號(hào)ID：daoda1997）

各位老鐵，大家周末好！我是錢研君，每個(gè)周六，我都在公眾號(hào)“道達(dá)號(hào)”上發(fā)布最新的研究成果——錢瞻研報(bào)。

本周五，錢研君9月初白金版研報(bào)中提及的寶通科技再度大漲，盤(pán)中一度漲幅超過(guò)15%，最終收盤(pán)漲11.95%。之前說(shuō)過(guò)，寶通科技參股了一家不錯(cuò)的VR游戲公司，算得上是VR游戲概念股。正好最近錢研君在研究游戲行業(yè)，今天會(huì)跟大家詳細(xì)分享游戲行業(yè)的投資機(jī)會(huì)。

在正式開(kāi)始之前，錢研君先對(duì)上期的白金版研報(bào)做一個(gè)簡(jiǎn)單的回顧，上期我們重點(diǎn)關(guān)注了農(nóng)業(yè)、化肥和紡服這三個(gè)可能受益于拉尼娜天氣的板塊，化肥板塊中的川發(fā)龍蟒本周最高漲幅近25%，農(nóng)業(yè)和紡服中也都有漲幅不錯(cuò)的標(biāo)的。

據(jù)國(guó)家氣候中心的最新消息，預(yù)計(jì)10月進(jìn)入拉尼娜狀態(tài)，并于冬季形成一次弱到中等強(qiáng)度的拉尼娜事件，因此冷冬帶來(lái)的投資機(jī)會(huì)仍然值得關(guān)注。

本期《錢瞻研報(bào)》，推出了白金版，為大家介紹了游戲行業(yè)里研發(fā)實(shí)力靠前的3家重點(diǎn)上市公司。歡迎大家關(guān)注微信公眾號(hào)“道達(dá)號(hào)”，進(jìn)行閱讀。

免責(zé)聲明：本文及錢瞻研報(bào)白金版是從行業(yè)前瞻去挖掘價(jià)值信息，整合最熱研報(bào)主要觀點(diǎn)，文章提供的信息僅供參考，不涉及操作建議。據(jù)此入市，風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)！

悲觀預(yù)期有望反轉(zhuǎn)

今年以來(lái)，A股市場(chǎng)的游戲股整體表現(xiàn)較差，截至目前，頭部游戲公司的年內(nèi)跌幅仍在20%左右。那么，為什么會(huì)這樣呢？主要原因還是行業(yè)政策因素。

今年以來(lái)，官方陸續(xù)出臺(tái)了各種政策，力度堪比2018年，如下圖所示：

圖片來(lái)源：截圖自中信建投研報(bào)

今年有條新規(guī)，想必各位老鐵都聽(tīng)過(guò)，未成年人僅可以在周五周六周日和法定節(jié)假日晚8點(diǎn)到9點(diǎn)玩游戲，這力度不可謂不大。實(shí)際上，中國(guó)游戲行業(yè)一直受行業(yè)政策影響較大。以2018年為例，據(jù)國(guó)聯(lián)證券統(tǒng)計(jì)，2018年全行業(yè)收入增速下滑至歷史低位，A股上市公司利潤(rùn)均出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，A股網(wǎng)絡(luò)游戲指數(shù)也出現(xiàn)大幅下跌。

不過(guò)，國(guó)聯(lián)證券指出，中國(guó)移動(dòng)游戲市場(chǎng)已成全球第一，肩負(fù)文化輸出重任，未來(lái)政策面收緊概率小。

回顧2018年版號(hào)停發(fā)前后，中信建投發(fā)現(xiàn)，游戲行業(yè)的估值股價(jià)變化，通常遵循五個(gè)演進(jìn)邏輯：政策變化——版號(hào)停發(fā)——重啟發(fā)放——產(chǎn)品驅(qū)動(dòng)/政策驅(qū)動(dòng)——產(chǎn)業(yè)驅(qū)動(dòng)。

具體來(lái)看：前期股價(jià)下跌，反應(yīng)市場(chǎng)對(duì)行業(yè)監(jiān)管的悲觀預(yù)期。隨著監(jiān)管周期逐步結(jié)束，預(yù)期版號(hào)恢復(fù)，股價(jià)開(kāi)始反彈，反應(yīng)政策回暖預(yù)期。而政策平穩(wěn)及回暖之后，板塊及個(gè)股的上漲，則主要與各家公司的產(chǎn)品周期，以及后續(xù)的新產(chǎn)業(yè)邏輯密切相關(guān)。

以此為框架，中信證券認(rèn)為，當(dāng)期游戲板塊正處于“版號(hào)停發(fā)——重啟發(fā)放”的中間階段。隨著后期版號(hào)重啟發(fā)放預(yù)期開(kāi)啟，板塊將迎來(lái)首輪反彈。

市場(chǎng)對(duì)于游戲股的預(yù)期到底有悲觀呢？目前A股游戲板塊PE已經(jīng)處于歷史底部區(qū)域。而天風(fēng)證券甚至發(fā)現(xiàn)，當(dāng)前游戲行業(yè)一級(jí)市場(chǎng)融資火熱，而二級(jí)市場(chǎng)的游戲公司估值較慘淡，存在一二級(jí)市場(chǎng)熱度倒掛現(xiàn)象。如果未來(lái)政策面不再收緊，那么悲觀預(yù)期就有望得到修正。

錢研君經(jīng)常強(qiáng)調(diào)，“好行業(yè)、好公司、好價(jià)格”是成功投資必須的三要素，從目前游戲公司的估值來(lái)看，游戲公司已經(jīng)算得上是“好價(jià)格”了，下面我們來(lái)看看游戲行業(yè)這個(gè)賽道怎么樣。

短期向上拐點(diǎn)將至

申萬(wàn)宏源證券認(rèn)為，長(zhǎng)期來(lái)看，中國(guó)游戲市場(chǎng)的付費(fèi)潛力未被充分預(yù)期。橫向?qū)Ρ热颍袊?guó)游戲行業(yè)長(zhǎng)期有望保持兩位數(shù)增長(zhǎng)。

目前中國(guó)游戲每用戶平均收入（以下簡(jiǎn)稱ARPU）在全球TOP10國(guó)家中墊底，但游戲ARPU/人均國(guó)民收入并不低，且與日韓差距縮小。

2020年中國(guó)手游用戶規(guī)模僅增長(zhǎng)4.8%，而ARPU同比增長(zhǎng)26.5%。申萬(wàn)宏源證券判斷中國(guó)ARPU增長(zhǎng)的內(nèi)生動(dòng)力，或在于GDP的增長(zhǎng)及商業(yè)模式升級(jí)；而在保守假設(shè)下，GDP復(fù)合增速5%、用戶復(fù)合增速2%-3%、ARPU復(fù)合增速5%，亦能保證行業(yè)長(zhǎng)期增速保持雙位數(shù)。

此外，因2018年后版號(hào)總量控制，大量廠商尋求游戲出海機(jī)會(huì)，目前中國(guó)手游已具備較強(qiáng)世界競(jìng)爭(zhēng)力，國(guó)產(chǎn)游戲海外收入持續(xù)提升。

從全球移動(dòng)游戲格局來(lái)看，中、美、日、韓，占據(jù)了全球8成以上份額，而國(guó)產(chǎn)移動(dòng)游戲在這些主流游戲市場(chǎng)的頭部產(chǎn)品中，已保持兩年高增長(zhǎng)，且增速仍在提升。

從上面的論述中不難發(fā)現(xiàn)，游戲行業(yè)仍然是一個(gè)不錯(cuò)的賽道，那么，什么樣的公司能夠在這個(gè)賽道中脫穎而出并保持領(lǐng)先地位呢？

2018年以來(lái)游戲分發(fā)愈發(fā)依賴垂直內(nèi)容平臺(tái)和泛娛樂(lè)平臺(tái)，應(yīng)用商店的地位逐漸被口碑/媒體/社交削弱，B站、快手、抖音、Taptap等成為游戲重要發(fā)放渠道。而這些崛起的新渠道，不論是字節(jié)跳動(dòng)、B站還是Taptap（心動(dòng)公司），均發(fā)力自研。國(guó)聯(lián)證券認(rèn)為，買量、渠道發(fā)行模式的競(jìng)爭(zhēng)，本質(zhì)上是搶奪用戶，而搶奪用戶的核心在于優(yōu)質(zhì)內(nèi)容。

游戲精品內(nèi)容生產(chǎn)門檻高、前置投入大，用戶的新增和留存，均需要持續(xù)的內(nèi)容輸出，因此是一門需要依靠不斷積累經(jīng)驗(yàn)和技術(shù)，且能逐步構(gòu)筑壁壘的生意。也就是說(shuō)，游戲行業(yè)內(nèi)容為王的時(shí)代已經(jīng)到來(lái)，在這樣的時(shí)代，游戲公司取得領(lǐng)先地位的核心就是，在保持存量?jī)?yōu)勢(shì)的同時(shí)，拓展新品類、尋找第二曲線。由此可見(jiàn)，研發(fā)對(duì)游戲公司的重要性進(jìn)一步提升。

最后總結(jié)一下，目前游戲行業(yè)處于估值底部，強(qiáng)研發(fā)、強(qiáng)運(yùn)營(yíng)、具備游戲出海能力的公司值得重點(diǎn)關(guān)注。

本期《錢瞻研報(bào)》，推出了白金版，為大家介紹了游戲行業(yè)里研發(fā)實(shí)力靠前的3家重點(diǎn)上市公司。歡迎大家關(guān)注微信公眾號(hào)“道達(dá)號(hào)”，進(jìn)行閱讀。

免責(zé)聲明：本文及錢瞻研報(bào)白金版是從行業(yè)前瞻去挖掘價(jià)值信息，整合最熱研報(bào)主要觀點(diǎn)，文章提供的信息僅供參考，不涉及操作建議。據(jù)此入市，風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)！

風(fēng)險(xiǎn)提示：1、政策及監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)；2、產(chǎn)品表現(xiàn)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；3、買量成本上升的風(fēng)險(xiǎn)；4、競(jìng)爭(zhēng)格局變化風(fēng)險(xiǎn)。

本期錢瞻研報(bào)的參考研報(bào)如下：

中信建投-傳媒互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)2018VS2021：兩次游戲版號(hào)停發(fā)回顧與對(duì)比

申萬(wàn)宏源-游戲行業(yè)深度報(bào)告：景氣拐點(diǎn)，內(nèi)容制勝

天風(fēng)證券-文化傳媒行業(yè)：游戲行業(yè)一二級(jí)熱度倒掛，低估值公司融資春天已至

國(guó)聯(lián)證券-游戲行業(yè)深度：內(nèi)容為源頭，研運(yùn)是真金

（本文內(nèi)容僅供參考，不作為投資依據(jù)，據(jù)此入市，風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)。）

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