易憲容：當前人民幣匯率應該穩定在什么基點上

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◎易憲容

自上個星期以來，人民幣匯率對美元持續走弱，在岸價及離岸價都創4年多來的新低。受此影響，整個國際市場普遍認為人民幣匯率有可能會繼續下行。但市場所形成的這一輪人民幣貶值預期與人民幣實際有效匯率的走勢是真的完全吻合嗎？

12月14日，中國外匯交易中心公布了新的人民幣匯率指數。數據顯示，12月11日CFETS人民幣匯率指數為101.45，較2014年底升值1.45%。中國外匯交易中心同時參考國際清算銀行貨幣籃子、SDR貨幣籃子計算了人民幣匯率指數，11日上述兩個指數分別為102.28和99.52，較2014年底分別升值2.28%和貶值0.48%。

可以說，中國外匯交易中心在這個時候公布CFETS人民幣匯率指數，所要說明的就是一個問題，即匯率指數作為一種加權平均匯率，能夠更加全面地反映一種貨幣的價值變化。不同指數表現的細微差異反映了各指數權重的不同。

也就是說，按照中國外匯交易中心公布的人民幣匯率指數，盡管這幾天人民幣對美元匯率一直在下跌，盡管境外市場已經形成人民幣的貶值預期，但是人民幣對一籃子貨幣幣值基本是穩定的。市場根本不用擔心人民幣會出現持續性的貶值。

外匯交易中心發布CFETS人民幣匯率指數，可以作為重新思考人民幣匯率的邏輯。不過也應該看到，它與當前人民幣匯率變化的邏輯或者說市場的邏輯并不是完全一致的。在當前的情況下，美元作為全球市場上的第一強勢貨幣，這種格局在未來較長一段時間內都無法改變。從技術分析看，美元的匯率指數基本上與全球市場上美元所占的外匯交易貨幣、支付貨幣及各國央行的儲備貨幣比重密切相關。

當前，全球市場上美元所占的外匯交易貨幣、支付貨幣及各國央行的儲備貨幣的比重與美元匯率指數的相關系數分別是0.62、0.72、0.89。在美元強勢的情況下，把盯住美元改為盯住一籃子貨幣，雖然能夠部分修正原來人民幣實際有效匯率偏高的弊端，但也一定程度上使美元對人民幣匯率的權重降低，這有可能導致與市場的實際情況相偏離。

在美聯儲加息如箭在弦的情況下，美元未來的走勢必然會強化，同時也會加劇非美元的弱勢。此時人民幣匯率由盯住美元改為盯住一籃子貨幣，那么相對于強勢美元來說，在增加了弱勢的非美元貨幣權重之后，人民幣匯率肯定是穩定的，甚至還有升值的可能。但境外市場對這種意義上的人民幣匯率穩定，到底能有多大接受度還有待檢驗。

在當前美元會進一步走強的預期之下，人民幣作為非美元貨幣，其弱勢的概率也會相應上升。如果人民幣還是隨著美元強勢，但實際上中國經濟并不能完全支撐人民幣強勢的基礎，這反過來又會對實體經濟帶來不利影響。

有鑒于此，為了避免引發人民幣匯率更大的波動，有必要找準人民幣真實的匯率水平到底在哪里，并落實該如何確定人民幣的定位錨，這些都是當前穩定人民幣匯率最重要的因素，相關的步驟也應慎之又慎。

（作者為青島大學經濟學院教授）