周子勛：經濟活力不完全取決于財政與貨幣政策

◎周子勛

繼國務院下調縣域農村商業銀行和縣域農村合作銀行的存款準備金率后，4月22日，中國人民銀行宣布兩類機構存準率分別調降2個和0.5個百分點，即執行16%和14%的準備金率，將于4月25日起執行。

在中國經濟下行壓力加大的情況下，國務院常務會議已經推出三項“微刺激”；新一屆國家能源委員會首次會議又透露能源領域或將成為今年“穩增長”的投資重點；而此次央行定向下調存準率也可視為是 “微刺激”的一個點。

如何看待央行定向下調存準率釋放的信號？筆者認為，可以結合以下四個方面來分析。

第一，當前整體流動性仍然充裕。在央行宣布下調縣域農村商業銀行和縣域農村合作銀行的存款準備金率的同一天，央行在公開市場上展開28天期1000億正回購，繼續回籠貨幣。央行保持正回購不改資金面整體寬裕的格局。考慮到4月季節性退還存準和基層兩類金融機構定向降準，以及6家大型銀行實施資本管理高級法等因素有關，盡管已經啟動了財稅上繳，但規模會小于存準退還，市場實際維持凈投放的可能性為大，這無疑為緩解實體經濟融資困境創造了空間。

第二，決策層已經明示貨幣政策不會松動，故此次定向下調存準率并不意味著穩健貨幣政策取向的改變。在貨幣政策方面，央行仍然強調以穩為主，未來的貨幣政策執行也將會保持穩健，不會搞大幅度的刺激。雖然實際降準幅度高于預期，但實際投放資金規模仍不會太大。中金公司的研究報告指出，一季度末，農商行存款余額約7.3萬億，農合行存款余額約1.1萬億，降準實際覆蓋的存款規模應小于8.4萬億。如果按照全口徑，將在銀行間市場釋放存款1515億元，相當于整體降準約0.15個百分點。差異化降準針對其中的縣域農商行和合作銀行，實際釋放的資金規模相對有限。

第三，央行對將M2作為單一貨幣政策目標的態度已經在松動。由于金融環境和貨幣創造過程的變化，廣義貨幣與經濟增長之間的關系已不像以前那樣密切和穩定，所以不宜過分看重廣義貨幣的增速及其短期波動。雖然中國央行貨幣政策的中間目標仍是M2，但近年來社會上反對把貨幣供應量作為貨幣政策中間目標的聲音不斷加大。2011年央行首次發布社會融資規模數據，自此市場普遍認為社會融資規模是用來取代M2作為貨幣政策的中間目標。從央行官員的表態可以看出，隨著央行對影子銀行業務的風險越來越看重，央行對將M2作為單一貨幣政策目標的態度也在松動。

第四，盡管農民的貸款需求大，但獲得銀行正規借貸并不容易。近日，由西南財經大學中國家庭金融調查與研究中心（CHFS）與中國農業銀行戰略規劃部聯合發布了 《中國農村金融發展報告2014》。報告顯示，中國農村家庭參與民間借貸市場的比例不僅高，而且民間借款占債務總額的比重也大。農村家庭債務總額中有64.6%都來自民間借款，遠遠高于全國32.0%的比例，而農村借貸總額中有40%是民間有息貸款，利率約為36.6%。

在當前經濟形勢之下，央行的宏觀政策思路可能會突出體現如下特點：在貨幣政策基調方面，央行將會以穩為主，不會輕易顯著放松貨幣，重回貨幣刺激的路線。那種指望通過放松貨幣、擴張信用，貨幣政策“一松就靈”的方式，不會被央行采納。在操作工具方面，央行會有備用的貨幣政策工具，將會視中國經濟形勢的變化來相機抉擇。在財政政策與貨幣政策的選用方面，財政政策可能在短期內扮演主要角色。但如果經濟形勢持續不佳，財政政策的可持續性會成問題。在改革方面，要解決農村金融問題，需要放開金融市場，最大限度地利用已有的各種金融資源。讓多種金融形式共同發展，以滿足不同層次的農村金融需求。換句話說，中國經濟的活力不完全取決于財政政策與貨幣政策，還取決于市場化改革的力度。