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飛亞達A(000026)：名表結構調整持續，自有品牌增長強勁

名表結構調整持續，高端表周轉進一步下滑

公司堅持“高端名表連鎖+自有產品品牌”的發展戰略，名表連鎖為自有品牌提供高端銷售渠道，助力自有品牌升級。去年以來瑞士名表需求由于經濟下滑、嚴控三公消費受到明顯抑制，我們預計今年1-3Q亨吉利(名表連鎖)業務收入下滑5%以內，其中3萬以上的高端產品銷售放緩明顯，名表存貨周轉率由去年的1.3下滑至1.1左右。放緩開店步伐、調整庫存結構是今年亨吉利的經營主題，需求持續低迷、次新門店培育期拉長，年內亨吉利業務依然面臨較大壓力。

多渠道發力，自有品牌增長強勁

公司自有品牌飛亞達表延續了強勁的銷售增長，我們預計年初至今收入增速30%以上。除直營外，公司積極推動加盟渠道開拓，年內門店數量將突破1900家，電商渠道收入貢獻也持續提升。自有品牌帶動下，公司毛利率保持了穩步上升的趨勢，3Q累計綜合毛利率較去年同期提升1.4個百分點至35.4%。

嚴格費用管控，單季營業利潤率回升

3Q單季凈利潤增幅21%，單季營業利潤率保持回升勢頭，同比、環比分別增0.58、0.44個百分點至5.53%。公司繼續嚴格費用管控，單季管理/銷售/財務費用率20.2%/5.3%/3.2%，期間費用率同比、環比下降0.8、1.3個百分點。受益于債券發行降低利息成本，前3Q累計財務費用率同比降0.84個百分點。

預計13-15年EPS=0.33/0.37/0.43元，維持“推薦”評級。

公司目前業績和估值處于歷史低點，隨著自有品牌銷售的快速增長、營業利潤率的回升，公司估值彈性較大。我們預計公司13-15年實現收入32.1、34.9和38.6億元，增速6.2%、8.8%、10.4%，EPS=0.33/0.37/0.43元，增速10.4%、13.9%、15.6%，對應PE=23.7X/20.8X/18X，維持“推薦”評級。平安證券