西班牙的前車之鑒

每經(jīng)編輯 葉檀    

雄心壯志的超前建設(shè)，引發(fā)了西班牙的債務(wù)潮。

西班牙的債務(wù)危機(jī)緣于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、房地產(chǎn)泡沫崩潰，與政府隱瞞負(fù)債。房地產(chǎn)泡沫崩潰導(dǎo)致銀行壞賬躥升，政府隱瞞負(fù)債導(dǎo)致市場預(yù)期不明，信心不穩(wěn)。

西班牙基礎(chǔ)設(shè)施十分發(fā)達(dá)，截至2010年底，其高鐵投資超過187億歐元，未來還將投資430億歐元。即使債務(wù)危機(jī)籠罩，西班牙仍然準(zhǔn)備撥款1300億美元加強(qiáng)高鐵建設(shè)，以增加就業(yè)、爭奪未來歐洲的物流中心地位，在歐洲高鐵市場取代法國。

高鐵讓西班牙四通八達(dá)的公路網(wǎng)與航空效用大降，高鐵的回報率存疑，從馬德里到經(jīng)濟(jì)重鎮(zhèn)巴倫西亞的黃金線路預(yù)計需要十年回收成本，到其他風(fēng)景名勝地的回收期限遙遙無期。一些鐵路效率低下，去年當(dāng)?shù)孛襟w報道，西班牙有176個火車站和小火車站一整天下來一個旅客也看不到，有52趟中程火車線路平均載客率還不到15%。在金融泡沫面前，無效高鐵也成為必需高鐵。

西班牙高鐵建設(shè)意在爭奪未來大歐洲的中心地位，拉動經(jīng)濟(jì)與就業(yè)率，讓高鐵技術(shù)成為重要出口產(chǎn)品，但所有這些美好的預(yù)期，卻建立在金融大泡沫上。從2000年開始的鐵路建設(shè)狂熱，是西班牙負(fù)債的重要原因。

在債務(wù)危機(jī)爆發(fā)之前，2007年西班牙負(fù)債率僅36.3%，不僅遠(yuǎn)低于希臘、葡萄牙等危機(jī)國家，甚至好于德國等國。如此低的負(fù)債率主要是因?yàn)榻y(tǒng)計口徑，排除了歐洲央行、歐洲穩(wěn)定基金等的債務(wù)。

西班牙地方政府財政的67%依賴中央政府，并且通過聽話的地方儲蓄銀行將資金源源不斷地引入形象工程與房地產(chǎn)市場。地方官員競相引入免費(fèi)醫(yī)療和教育政策，并投入大規(guī)模資金推進(jìn)善心項目。韓國《朝鮮日報》稱，2008年西班牙經(jīng)濟(jì)陷入低迷后，地方政府推進(jìn)的項目都出現(xiàn)嚴(yán)重虧損，只能由中央政府出面收拾這些爛攤子。

金融狂歡時代，低成本融資與房地產(chǎn)泡沫助長了西班牙的地方政府投資熱情。從1995年到2007年間，西班牙的房價翻了三倍，房地產(chǎn)和建筑業(yè)貸款占GDP的比重從1992年的10%上升至2009年的43%，其中大部分的貸款是由地方儲蓄銀行提供，其住宅貸款增加到總貸款的70%。地方儲蓄銀行在西班牙銀行業(yè)的市場份額從上世紀(jì)60年代的10%左右，上升至2010年的近50%。房地產(chǎn)市場雪崩使地方儲蓄銀行面臨破產(chǎn)，不得不由中央政府買單。西班牙政府為拯救儲蓄銀行而出資900億歐元，隱性負(fù)債顯性化。

現(xiàn)在，西班牙依然高估其資產(chǎn)價值，將手中的房地產(chǎn)以前期估值折價而非市場拍賣價計入資產(chǎn)，而愛爾蘭則大手筆拍賣出清手上存貨。評級公司惠譽(yù)認(rèn)為中期內(nèi)葡萄牙和意大利的房價將再跌13%；西班牙和希臘再跌15%，當(dāng)?shù)貦?quán)威咨詢機(jī)構(gòu)的預(yù)測更加恐怖，認(rèn)為馬德里、巴塞羅那和其他一些西班牙主要城市的房價在未來五年將再度下滑30%，房地產(chǎn)泡沫時所積累的龐大房地產(chǎn)供應(yīng)量最終將使整體房價下跌75%。

更糟糕的是，西班牙國內(nèi)的腐敗加劇了投資的低效，使西班牙發(fā)債成本大幅上升。腐敗叢生，討好選民濫發(fā)福利，必然導(dǎo)致投資低效。丑聞傳出，西班牙國債收益率大漲，發(fā)債成本上升。

西班牙的模式引人深思，我國地方政府的大規(guī)模投資熱潮，空蕩蕩的形象工程，等比例的白宮建筑，通過地方金融機(jī)構(gòu)以及土地杠桿不斷擴(kuò)大融資規(guī)模，以未來的就業(yè)率與GDP而非當(dāng)下的投資回報率作為投資依據(jù)。

從理論上，我國地方政府不允許負(fù)債，我國總體負(fù)債率一直處于可控水平，但越來越多的空城以及局部的房地產(chǎn)市場崩潰，已經(jīng)預(yù)示了其風(fēng)險所在。

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