劉煜輝：刺破泡沫和經濟減速是必須付的代價

劉煜輝（社科院金融專家）

        2011年中國宏觀經濟政策定位于“積極、穩健、審慎、靈活”，這是關于處理“保增長、調結構、控通脹”三個宏觀目標關系的政策原則，基本可以解讀為宏觀決策層不太會采取全局性緊縮的調控來應對當前日益嚴重的資產泡沫和通貨膨脹，希望需求管理和供給療法搭配（“穩健貨幣政策和積極財政政策”），通過發展和改革來解決各種棘手問題，如結構失衡、泡沫和通脹。

        一方面著手開始修正過往極寬的貨幣條件，回歸穩健；另一方面還是要防止出現泡沫的剛性破裂，選擇的是“做實泡沫”的思路，希望實現通脹和泡沫的軟著陸。

        由于中國通脹的邏輯是：貨幣-資產-物價，所以當下的物價上漲一定是一個貨幣量累積的過程。過去8年中，中國的貨幣量漲了4倍，高速工業化驅動著名義經濟總量只漲了2倍，高估的土地和房地產像海綿一樣吸食著溢出的貨幣量。故此，人民幣資產是樞紐，一旦資產下行發生，通脹和人民幣升值壓力都將退卻，經濟將顯著減速。

        這取決于決策者容忍度。如果不能容忍，則2003年以來的貨幣口徑的“寬嚴”尺度的不會逆轉。簡單地說，未來的貨幣條件需要能維系當前中國的金融深化水平  （人民幣資產的估值水平）。希望避免資產下行所帶來的一系列微觀和宏觀風險。不能容忍的理由與其說是因為失業等社會矛盾，不如講是因為中國資產部門（銀行、地方政府和國有經濟部門）的態度。

        中國經濟的速度從來靠的是投資和重化工，而這兩塊與就業關聯不大。速度下來了，流動性潮水退去，中國的商品價格將大幅下跌，反而增加當下制造業部門競爭力。它們是活得更好，而不是更壞，有更多的機會雇傭更多的人，而不是被成本逼著用機器替代人工或轉移工廠。

        中國經濟的制造部分抗擊打的彈性在全球主要經濟體中是強大的，受損的其實是資產部門。而這些部門本就該為中國經濟轉型支付成本。我不知道，中國明年的需求管理若再遇上資產下行和經濟減速，是否又會戛然而止，如今年第三季度回歸極寬的貨幣條件。

        最近重讀熊彼特的名著  《經濟發展理論》，深有感觸。經濟運行有其自身的規律。根據經典的周期理論，“繁榮-衰退-蕭條-復蘇”是必經的四個過程，經濟要走出危機，必須出現熊皮特式的“破壞性創造”，它來自于對既有資源配置結構的根本性調整，從而產生出新的經濟模式和財富創造方式。

        蕭條和陣痛其實是經濟進行自我療傷的一個必然過程。有了蕭條，未來的繁榮才會更健康。當經濟學派將“熨平經濟波動”上升至政府理所應當的職責之時，其實經濟的自然規律也被改變了，于是蕭條不常出現，取而代之的卻是衰退結束得更快，但復蘇卻不得不延后。

        我不能確定當下的全球經濟是否可以不經過蕭條就可以直接由衰退轉向復蘇。今天中國的決策層顯然希望加快供給層面的改革  （轉變經濟發展方式），從根本上解決問題。

        為此，積極財政政策成為重要的給力點。通過在民生方向擴張供給，如大力推進公屋建設計劃，大力推進醫療、教育、養老等民生建設，來消除家庭的不安全感，提升他們的實際支付能力和收入，實質性擴大消費的能力；通過減稅和減費，推動私人部門和民營經濟發展，擴大就業；通過對中低收入者發放生活補貼，來增強其忍耐通脹的能力。

        中國選擇的方向沒有錯。但我所擔心的是，多目標之間的沖突往往會損害理想宏觀目標的實現。通脹和泡沫條件下，結構性改革是否能有效進行，通脹和泡沫都是逆國民收入分配的效果，如果不首先把它壓下去，反過來會損害結構性改革的效果，甚至不得不停滯改革的進程。

        世界大國經濟史上，也難以找到平衡政策完成重大利益結構調整的先例。上世紀80年代初，美聯儲主席保羅·沃爾克是通過大幅加息把通脹和泡沫打下去后，制造了一個小型衰退，然后才有里根的結構性供給療法的功效的。

        所以，收緊貨幣還得擺在首要位置，刺破泡沫和經濟減速是必須付出的短期代價。



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