總資產僅6000萬 方直科技被阻創業板門檻

每經實習記者  夏冰  發自上海

　　3月30日，中國證監會創業板發審委召開的2010年第14次會議結束，深圳市方直科技股份有限公司（以下簡稱方直科技）的首發申請未獲通過。這一消息讓正在緊張等待結果的公司股東們心頭猶如被一盆涼水潑過，澆滅了他們那顆火熱而期盼的心。

        方直科技作為教育軟件行業中最具競爭力的企業之一，在業界算是廣為人知，但外界對它卻鮮有耳聞。不過，本次沖擊上市失利后，A股市場創業板的投資者當中，仍有不少人開始將關注的目光盯向了這家“出師未捷”的公司。而《每日經濟新聞》也對它展開了調查，試圖探尋企業IPO受挫的原因。  

公司漸成細分行業龍頭

        根據方直科技披露的招股說明書（申報稿），公司創建于1993年，商標注冊為“方直金太陽”，主要創始人黃元忠作為控股股東及實際控制人，現任方直科技董事長兼總經理。

        方直科技屬同步基礎教育服務行業中的同步教育軟件細分行業，主導產品包括為學生提供教材配套軟件、網絡在線教育服務以及為教師提供的教師用書配套軟件、教學資源類產品等。公司稱產品在廣州、深圳、北京、上海、南京等重點城市為同類產品第一品牌，銷售規模及市場占有率都居于國內同行業前列。在2007年至2009年，公司營業收入從2663萬元增長到6025萬元，年復合增長率為50.41%；凈利潤從994萬元增長到2404萬元，年復合增長率55.53%；用戶數量從2007年的64.72萬人增長到2009年的278萬人，累計增長3.3倍。

        但記者了解到，在最初的起步階段，方直科技并不是以同步軟件作為主營業務。在剛建立階段至1997年，公司主要以計算機電子排版系統軟件開發和銷售為主，此后黃元忠開始將眼光轉向國內同步教育服務市場，并從1998年起開始進軍中小學同步教育軟件的研發、設計、銷售及持續服務。

        17年時光飛逝，位于深圳南山區深圳軟件園內這家默默無聞的小軟件企業逐漸成長壯大，并發展成為教育軟件龍頭企業之一。由此公司也決定跨出歷史性的一步——準備登陸深圳創業板IPO上市。

財富神話未能幸運上演

        從招股說明書（申報稿）中可以看出，方直科技此次委托平安證券作為其保薦人（主承銷商），在總額約為1.24億元的募集資金的使用方向上，有5798萬元將用于中小學英語同步教育軟件升級及版本擴充項目，2779萬元用于中小學多學科  （不含英語）同步教育軟件項目，2700萬元用于營銷網絡擴建項目，另有1090萬元用于研發中心建設項目。

        方直科技于2009年6月由深圳市方直科技有限公司整體變更設立。本次擬發行1100萬股，加上發行前公司股本3300萬股，公司總股本將達到4400萬股，其中擬發行股份占發行后總股本的25%。實際控制人黃元忠目前持有公司996.533萬股，占股權比例的30.2%。一旦IPO成功，如果按創業板平均市盈率55倍來計算，公司的發行價有望達到每股44.55元，那么黃元忠身家將驟增至4.4億元左右，各持有882.7355萬股的黃曉峰和陳克讓身家也將達到3.9億，余下5位自然人發起股東將增加數百萬到數千萬元不等的財富。

        可這種一夜暴富的神話并沒有幸運地上演，3月30日發審委公布的結果讓方直科技夢碎IPO。有業內資深專家認為，從招股說明書分析看來，雖然公司基本達到了創業板的要求，但也存在著規模較小，創新能力、盈利能力不足、競爭激烈導致持續成長性乏力等問題，因此首發未能通過也在意料之中。

經營規模影響審核通過？

        記者從方直科技的招股說明書中發現，雖然公司最近3年成長速度較快，盈利能力大幅增強，但公司規模仍然較小，截至2009年12月31日，公司總資產為5904.58萬元，股東權益合計5278.63萬元。

        對此，某大型券商資深人士分析認為，近期創業板發審委的審核標準有所提高，除了強調公司的盈利能力和成長性之外，經營規模大小也是重要的審核標準之一。他判斷，此次方直科技被否的原因恐與其經營規模太小有關。

        深圳市軟件行業協會裘昌淼秘書長也坦言，方直科技在深圳市軟件行業內只能算是一家中小型的企業，這與其從事教育軟件產品開發有關，公司營業額不大，也就在幾千萬元左右，而深圳市軟件行業內總資產超億元的企業就有100多家。因此，他對該公司IPO沒能通過并未表現出吃驚，認為這是正常情況。

        對于教育軟件行業普遍規模偏小、一直沒能做大的現狀，裘昌淼建言，“像教學軟件市場還是比較大的，如果能把這些企業搞成一個產業鏈，結成聯盟，把各方的優勢加到一起，那就有可能做大。大家聯手把教學系統分析透，把各自特長結合在一起，有針對性地給教育系統和教學機構設計軟件產品，比如把教學前臺、應用軟件、系統、網絡、教學印務軟件方面都連接起來，這樣資源互補可以讓大家都發展得更好。”

        對于方直科技的發展瓶頸問題，裘昌淼認為，方直科技在英語學習方面的市場占有率比較大，但過去都是一個個學校去鋪墊、一個個城市去打銷售戰這樣挺過來的，非常艱辛。想要有所突破，應該走“自上而下”的路線，比如可以嘗試和教育部連起手來，統一編輯、出版、發行中小學同步教育軟件，從教材編委會入手，跟教材合到一起去推廣，這樣配套起來有利于公司的發展壯大。

被疑持續成長性乏力

        就市場競爭風險而言，方直科技集研發、銷售、服務于一體，企業的發展很大程度上取決于產品和服務能否跟上教育市場需求的變化和技術更新換代的步伐，同時其市場競爭力很大程度上也將決定企業的市場份額。

        從這一點來說，盡管方直科技的產品在技術及功能上均具有一定優勢，但產品并非獨有，市場存在類似的產品，如公司不能根據教材的變動情況和用戶的反饋意見及時進行產品的更新、升級，將存在因競爭優勢減弱而導致經營業績下滑的風險。

        “從國內外教育軟件的發展情況對比來看，目前國內教育軟件仍存在較大的落后，加上方直科技的產品并沒有絕對的競爭力，因此公司的實際業績就會讓人產生一定的疑問。”某大型券商長期從事軟件研究的分析師在接受《每日經濟新聞》記者采訪時表示。

        此外，該公司的產品銷售具有較強的季節性，受春、秋兩季新學期的影響，該軟件在每年的2～4月份與8～10月份銷售額較大，其中因9月份是新學年的開始，故公司的銷售額及凈利潤主要集中在第3季度，營業收入約占全年營業收入的40%，凈利潤達到全年利潤的50%以上。

        對于記者提出公司IPO失利是否與持續成長乏力有關的問題，方直科技董事會辦公室孫曉玲女士回應稱，“從我們招股說明書中公布的近3年財務指標來看，財務方面都達到IPO的要求，公司具備非常優質的成長力。如果有人提出公司持續成長乏力的問題，這個說法是不科學的。”

公司稱同業難望項背

        另一方面，由于方直科技作為國內中小學同步教育軟件的主要供應商之一，銷售收入和利潤均來源于同一市場，存在依賴單一市場的風險。業績披露顯示，2009年公司總銷售收入6018萬元中，有67.45%來自方直金太陽教育軟件的銷售，約為4059萬元，29.64%來自其他軟件產品銷售，2.91%來自技術開發服務。

        受公司規模和資金實力的限制，方直科技目前營業收入主要來自英語學科，盈利來源較為單一。目前，該公司的軟件銷售主要集中在經濟較為發達的東部地區和沿海城市，以及教學配套設施較為完善的一線城市，但在中西部地區市場普及率較低。

        同時，招股說明書還顯示，公司的軟件產品是典型的知識密集型產品，其研發需要大量高級專業人才，附加值較高，但內容復制簡單，容易被大量盜版或非法復制后被網絡教學替代。若知識產權受到侵犯，在一定程度上會影響到該公司的經營情況。

        對于該公司的持續盈利能力及創新能力，寧波海順分析師李金方也表示出疑問，“方直科技主營業務是光盤加工和軟件開發，但從公司本身產品的技術和匹配性來看，缺少本身內在的核心技術，在硬件日新月異的現階段，能否跟隨市場的步伐有待考證。”

        記者就此問題向孫曉玲女士求證時，她表示公司認為上述市場風險完全屬于預期可控的范圍。“現在市場上同類產品不是很多，這次招股說明書的詳細披露有可能引來很多競爭對手，但我們公司經過了很長時間的沉淀，技術上把最難做的英語都攻克下來了，因此存在著一定的市場壁壘，且橫跨4個行業，相信同業中很難有實力相當的公司來與我們競爭?，F在光是英語類軟件產品中簽了合同的訂單，公司都已經做不完了，產品的用戶量達到了200多萬。”

        而在盜版風險方面，孫曉玲認為由于公司的產品銷售具有季節性，盜版也很難跟得上。“我們在著作權保護方面進行了很多登記，哪里有盜版，我們就會發律師函進行知識產權維權。”孫曉玲還表示，公司正積極加大語文、數學等學科同步教育軟件的研究開發投入，以增加新的盈利增長點。

后期將卷土重來

        “那就做大做強了再去嘛！有機會我們會選擇再次沖擊上市。”對于首次IPO失利之事，孫曉玲在接受《每日經濟新聞》記者采訪時坦言，當前公司會繼續做自己的事，不會因上市成功與否而影響現有的經營模式和銷售方式，公司會持續地朝著IPO上市這條路走下去。

        對此，該項目保薦人平安證券的朱文瑾表示，方直科技未通過的原因不屬于公開披露的信息，對此平安證券方面不太方便說太多。“IPO沒有通過的原因有很多，發審委也就方直科技提出了問題和整改意見，今后我們將持續培育這個項目，會做更多的相關工作，時機成熟將會再次提出申請。”

記者觀察

發審趨嚴是利還是弊？

　　3月19日，證監會發布了《關于進一步做好創業板推薦工作的指引》，進一步明確了創業板的功能定位，并強調企業的創新能力。對創業板發行審核的具體情況，證監會創業板發行監管部副主任曾長虹指出，未通過審核的企業共涉及7大類16個小類的問題。

        就在該《指引》出臺之后，證監會對創業板企業的審核力度明顯有所收緊。據《每日經濟新聞》記者統計發現，截至3月31日，創業板發審委共計審核了超過110家公司的首發申請。其中，審核通過93家，被否20家，通過率約為82.3%。

        在3月30日~31日的短短兩天內，創業板發審委審核的4家企業里，僅有1家公司獲得了首發申請的通過，這也是自創業板成立至今通過率最低的一次。整體否決率的驟升，預示著一場政策收緊的風暴或許即將來臨。

        對此，寧波海順分析師李金方認為，“創業板發審日趨嚴格就目前而言是件好事。創業板剛啟動的時候，可以發現第一批乃至第二批上市的創業板個股中，不乏以前被中小板“踢”下來的品種，這表明上市公司“圈錢”的欲望仍然極高。在隨后的創業板IPO審核中，有越來越多的品種被否，這也是讓人擔憂的一面——如此多的不良企業都想瓜分這塊蛋糕，最終的受傷者還是投資者。”

        “創業板前期被炒作過程中曾經嚴重偏離了企業的價值，而在上市過程中也曾經出現過虛假行為，因此監管的收緊在某種程度上對保護投資者是有幫助的。”上海律師曾智紅向記者表示，“但對于私募來說，本來創業板是為中國私募開啟了一扇門，因此如果過度提高上市門檻，會讓創業板與中小板無異，這對中國的風險投資和私募的發展來說是不利的。”

        發審趨嚴究竟是利還是弊，也許目前還難以明斷。但隨著創業板的擴容，國內將出現更多創新能力和成長能力較強的公司，而他們自身的質量也成了一個至關重要的問題，對投資者的眼光將是一個巨大的考驗。



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